A maldição dos juros e do câmbio

Do GGN

Por Luís Nassif

A economia começa a se recuperar. Caem os indicadores de desemprego, melhora o desempenho dos setores, aumenta a previsão de crescimento do PIB. Deu ruim. A planilha do Banco Central dirá que aquele nível de atividade pressionará os preços, tirando a inflação da meta. E toca aumentar a Selic, emperrar o crédito às empresas, reduzir os investimentos (justamente o que aumenta a oferta). Deu bom.

O jogo de cena é fantástico por vários fatores:

1. O impacto dos juros sobre o nível de atividade é inverso: reduz os investimentos e pouco impacta o consumo. O aumento de 1 ponto na Selic, impacta em 7% o custo de um investimento de prazo de 12 anos. E impacta em míseros 0,4% o valor de uma prestação em financiamento de 12 meses.
2. Eu sei, o Banco Central sabe, o mercado sabe que o impacto da Selic sobre o nível de atividade é mínimo. E afeta muito mais a oferta do que a demanda.
3. O efeito direto do aumento de juros é sobre o câmbio. Aumentando a Selic, aumenta a entrada de dólares. Com mais dólares, há uma valorização do real e uma queda, em reais, dos preços dolarizados, dos chamados comercializáveis (os produtos com cotação internacional).

As contra-indicações são terríveis. E os movimentos do câmbio acabam condicionados por uma operação de nome carry trade.

Além disso, há uma competição entre países emergentes, especialmente Brasil, México, África do Sul e Indonésia. Se o carry trade de um país está melhor do que outro, os capitais voam de um lado para outro. Foi o que ocorreu em dezembro passado, provocando uma explosão na cotação do real em relação ao dólar. Por isso, o BC acompanha diariamente o carry trade do Brasil e dos seus competidores. A meta inflacionária é jogo de cena.

Mas como reduzir a volatilidade? Este é o grande desafio no qual está envolvido o Banco Central e economistas de várias áreas.

Há quem sugira controle de capitais, bandas cambiais, IOFs e quetais. O busílis é outro, como tem alertado há tempos Manfred Back – inclusive em artigos aqui no GGN. Trata-se do mercado de derivativos.

Há vários formatos:

1. Contrato futuro de dólar
   • É o mais negociado.
   • Padrão: US$ 50 mil por contrato.
   • Liquidação exclusivamente financeira: no vencimento, compara-se o valor contratado com a PTAX (taxa de câmbio oficial do Banco Central).
   • Usado para hedge (exportadores, importadores, empresas endividadas em dólar) ou especulação.
2. Mini-dólar (WDO)
   • Mesmo conceito do contrato futuro, mas em lotes de US$ 10 mil.
   • Muito usado por traders pessoas físicas pela alavancagem e menor tamanho.
3. Opções de dólar
   • Funcionam como seguro cambial: o comprador paga um prêmio e adquire o direito (não a obrigação) de comprar ou vender dólares a uma taxa futura.
   • Úteis para empresas que querem proteção, mas com flexibilidade.
4. NDF (Non-Deliverable Forward) – mercado de balcão
   • Contrato a termo sem entrega física, liquidado pela diferença entre taxa contratada e taxa de referência.
   • Muito usado por multinacionais.

Há várias ferramentas para tentar reduzir a volatilidade, de swaps cambiais oferecidos pelo BC e circuit breaks (mecanismo para interromper pregões em momentos de oscilação extrema).

O que interessa é que, qualquer tentativa de tornar o país menos vulnerável às oscilações do câmbio, passa necessariamente pelos mercados futuros. É por aí que deve se iniciar a tentativa de escapar da armadilha das metas inflacionárias.